滬深交易所上週五公佈了修訂後的《股票上市規則》。同一天滬深股市大幅下挫，滬市一舉跌破前一歷史高點2245點，盤中跌破2200點，與深市一起創出本次調整以來的新低，市場恐慌情緒嚴重。部分投資者和分析人士將市場大跌歸咎于新版《股票上市規則》對首次公開發行中有關持股人股份流通限制的修改，認為這是在為大小非“鬆綁”。但也有資深人士表示，雖然上述修訂客觀上造成了市場恐慌，但其出發點卻並不是為了放松對“大小非”的限制，而是別有原因。

　　 普遍擔憂大小非鬆綁

　　爭議聚焦在IPO限售股的兩點“新規”上。根據新版滬深交易所《股票上市規則》，“上市公司控股股東和實際控制人在公司首次公開發行股票上市後36個月內，經交易所同意，可以在受同一實際控制人控制的或轉讓雙方存在實際控制關係的法人中轉讓所持股份。為適應全流通市場發展的需要，對於在發行人刊登首次公開發行股票招股說明書前12個月內以增資擴股方式認購股份的持有人，要求其承諾不予轉讓的期限由36個月縮短至12個月。”分析人士認為，其中第一條“新規”為大非“過橋減持”提供了合法性，新規實施後，新上市公司的大非就可以隨時通過一次過橋或多次過橋毫無阻礙地拋售手中股票；而第二點“新規”則將小非的限售期從過去的3年大幅縮短至1年，相較于大非的場外交易，小非的鬆綁對二級市場的影響更大。

　　愛建證券研究發展總部認為，大小非限售期限縮短24個月，從市場供求關係看可視為利空，因為現有股改大小非的解禁已經讓市場不堪重負，新規則使得一年後首發股票的大小非限售股增量部分集中增加。WIND資訊統計顯示，今年9-12月首發原股東限售股的解禁規模達到840億元，明年股改限售股解禁市值達到1.7萬億元，現有首發限售股解禁市值將達2.1萬億元，這還不包括新規則新增的首發股票的解禁份額。

　　渤海證券分析師表示，從長期來看，新《上市規則》有利於中國證券市場的長期健康發展，尤其是對未來股份全流通的市場環境進行了前瞻性的制度安排，並在相關制度建設上與國際成熟資本市場實現了接軌。但就短期而言，“首次公開發行中有關持股人的股份流通限制”部分內容修訂造成了爭議，使市場產生了放大的利空效果。此次《上市規則》修訂的兩點“新規”，一方面使得大小非通過各種形式進行“過橋減持”成為可能，另一方面使“小非”解禁的時限大幅縮短。而“小非”由於成本極低具有“越跌越賣”的特性，其解禁後賣出不僅會增大市場資金供給的要求，而且會使IPO新股定價與上市後交易價格明顯降低，進而拉低現有市場股價的重心。

　　渤海證券還認為，美國股市大跌、招商證券上會以及新《上市規則》的推出等多重因素重擊市場信心，導致上証綜指2245點的重要支撐告破，短期市場將面臨進一步的下跌，未來管理層有可能進一步出台明確細則進行相關解釋。

　　此外，廣發證券、中投證券等公司的分析師在接受採訪時，也表示了類似的看法。

　　《規則》修訂的另一種法律正解

　　也有分析人士對上述看法提出了不同的理解。

　　一位資深市場人士從法律角度對上述兩點“新規”提出了解讀。關于“上市公司控股股東和實際控制人在公司首次公開發行股票上市後36個月內，經交易所同意，可以在受同一實際控制人控制的或轉讓雙方存在實際控制關係的法人中轉讓所持股份”，該人士表示，這種法人之間的轉讓並不會改變被轉讓股份的性質，其限售36個月的期限不會改變，因此不能理解為為大非“過橋減持”提供方便之門。據分析，有關方面作出上述修訂的原因，主要是在以往的實踐中，一些國有股在國資管理改革與調整中，有被劃撥、轉讓的需求，“新規”對此提供了可能，但並不意味著可以縮短限售期，直接進入二級市場。

　　關于“為適應全流通市場發展的需要，對於在發行人刊登首次公開發行股票招股說明書前12個月內以增資擴股方式認購股份的持有人，要求其承諾不予轉讓的期限由36個月縮短至12個月”，該人士分析，根據《公司法》第142條的規定：“公司公開發行股份前已發行的股份，自公司股票在證券交易所上市交易之日起一年內不得轉讓。”原《股票上市規則》規定的36個月的限售期，比《公司法》的要求嚴格得多，實際上與《公司法》有一定抵觸。

　　考慮到上市公司公開發行並上市後，必須保証有能力持續經營，因此《股票上市規則》對大股東和實際控制人股份的規定了超過《公司法》要求的長達36個月的限售期，而對不影響公司持續經營能力的小非，則不必作出與《公司法》抵觸的規定。但是該人士同時強調，實際上IPO公司在接受監管部門的發行審核時，按慣例都會作出持股36個月的承諾，這其實可以視作發行條件之一。因此，可能並不會出現IPO小非提前解除限售的情況。

　　從上述人士的分析看，新版《股票上市規則》兩點“新規”未必存在給大小非“鬆綁”的用意。在客觀上，由於市場的極度虛弱，存在大小非解禁的巨大壓力，“新規”才使得市場產生聯想，造成恐慌。

　　 有助於改善市場機制

　　在對兩點“新規”引發市場恐慌表示擔憂的同時，接受採訪的市場人士也對新版《股票上市規則》在適應全流通市場特點、改善市場機制等方面的作用作出了評價。愛建證券研究發展總部總經理經長忠表示，本次交易所修改規則內容還涉及改革停牌制度、強化上市公司股東和實際控制人的應盡義務、交易行為規範和誠信監管等多項內容，目的是提高資本市場效率，完善定價機制，強化和完善交易所監管機制。尤其是新規定對完善資本市場定價機制以及促進股權投資方面的發展將起到積極作用，也促進了新上市公司股票流動性。

　　中投證券分析師表示，新修訂的上市規則針對全流通市場環境下的突出問題做出了新的制度安排，特別是增加了關于“破產”、“股權激勵”等方面的內容，明確了股權分布不符合上市條件的退市程序，強化了大股東的交易行為規範和誠信監管，通過改革停牌制度提高了市場效率。而短期內被市場恐懼的兩點“新規”對於創投企業無疑是利好，有利於提高創投的積極性，推動新型能源、生物制藥等產業的大力發展，真正的創投類上市公司也迎來較大的發展機遇，股價有望逐步活躍，可適當關注。另外，上市規則的修改是否預示著推出創業板進程的加快？科技創新將成為未來我國經濟轉型的重要推動力，創投孵化成功將產生巨大的效益，對此投資者可未雨綢繆，予以關注。（周松林 朱茵） 更多內容請關注財經頻道 >> 【打印】 【糾錯】 【評論】 【主編信箱】 （責任編輯: 邱小敏 ） •